理性预期美联储政策调整及其溢出效应

美国劳工统计局数据显示，2021年12月美国消费者物价指数(CPI)同比上涨7%，是1982年6月以来最大的同比涨幅。市场普遍预期，美联储货币政策将发生转折性变化，给全球经济尤其是金融市场带来巨大影响。

目前关于美联储政策调整的基本观点认为，美国此轮严重通胀是美联储溃堤式放水的结果，收水是治理通胀的唯一出路。历史上，美联储几乎每次加息周期都带来美国自身经济或金融动荡，为了摆脱经济衰退或金融危机，美国选择转嫁危机，最终先于其他国家实现经济复苏，并借助于所谓的“美元收割机”机制始终保持着美国的经济优势。

美国现行通胀的成因及其加息政策环境不同于以往。一是美国此番通胀与历史上严重通胀虽然在数据上可以比对，但成因完全不同，照搬此前的治理经验未必有效。二是长期低通胀环境使得欧美对于通胀的反应过于敏感，尽管经济承受能力比过去提高很多，但心理承受能力却在降低;三是美联储扩表速度惊人，两年多的时间就达到翻番的规模，但现实的社会经济压力远远小于决策者间的认识分歧。四是以对冲基金为代表的国际投机资本利用美联储政策调整推波助澜，加大市场恐慌。五是美联储货币政策调整不仅受制于市场因素，还受到大选因素影响。

仅靠收紧银根来应对现行通胀，对于美国来说是治标不治本。“美元收割机”机制能成功运作，前提是美元占据国际主导地位、美国盟友被动接受但配合、其他经济体被迫承受美元流出带来的货币危机以及危机之后的战略资产被以美国为主导的国际资本低价收购。当前，虽然“美元收割机”机制理论上仍然存在，但其运作的国际政治经济环境已经发生重大变化。越来越多的经济体意识到“美元收割机”的危害，欧元、英镑、日元、人民币等国际货币迅速崛起，美元传统的国际垄断地位开始动摇，美国传统盟友对于美联储政策配合的默契程度出现分化，欧盟追求货币政策独立性的倾向越来越明显，其他经济体也“痛定思痛”，“美元收割机”的运行效率很难达到过去的状态。

目前来看，虽然美联储调整货币政策的方向是确定的，但调整进程和关键节点的力度还存在不确定性。此次政策调整至少要有四个递进阶段：第一阶段是“缩减购债”直至零购入，第二阶段是加息两次至四次，第三阶段是“自然缩表”(持有债券到期不再续做)，第四阶段是在市场上出售未到期债券。每个阶段有多长，之间是否有交叉，既取决于已有的政策效果，也受政治等因素制约。市场主体必须考虑多种情景，设计多套应对方案相机而动。

美联储货币政策调整虽然会对人民币稳定和中国国际收支平衡带来一定压力，但我们有信心有能力确保金融市场稳定。对于美国通胀现状及货币政策调整要密切关注，不必过分忧虑。