红星美凯龙“卖身”方案落地，国资助力下如何扭转困局？

【大河财立方 见习记者 关帅康】多次自救无果后，红星美凯龙易主已成定局。

(资料图)

6月1日晚，建发股份发布重大资产收购报告书（草案），意味着对红星美凯龙的并购即将尘埃落定。

在国资的助力下，红星美凯龙将去向何方？

建发股份62.86亿收购红星美凯龙

6月1日，建发股份发布公告，拟向红星控股支付62.86亿元现金，购买其持有的红星美凯龙29.95%股份，对应价格为4.82元/股。

资料显示，红星美凯龙是国内家居及家具商场运营龙头，主要通过自营商场出租和商场委托管理获得租金和管理收入。弗若斯特沙利文数据显示，红星美凯龙2022年占国内行业市场份额8.4%，商场数量、经营面积、覆盖区域均为行业第一。

红星美凯龙实控人红星控股及一致行动人合计持股红星美凯龙54.85%股份，收购完成后，红星控股及一致行动人持股比例下降至24.9%，建发股份将成为红星美凯龙控股股东。

值得注意的是，建发股份承诺交易成功后不会干预红星美凯龙经营。

大河财立方记者致电红星美凯龙证券部，工作人员称建发股份只是不干涉原有公司团队日常运营，交易成功后建发股份作为第一大股东会对公司未来发展和战略规划起到决定性作用。

据悉，建发股份由厦门国资委控股，主营供应链运营和房地产开发业务。数据显示，建发股份2022年供应链运营营收占比83.61%、房地产开发收入占比16.39%。谈及并购原因，建发股份称红星美凯龙的家居业务和公司房地产业务有明显的协同效应，看好红星美凯龙未来发展前景，有助于为公司提供新的利润增长点。

房地产、疫情双杀，红星美凯龙陷入危局

红星美凯龙股价从上市最高点20跌到如今不足5元，被投资者抛弃的根源在于流动性危机和潜在的业绩隐患。

据红星美凯龙2022年财报披露，当期实现营业收入141.38亿，同比下降8.86%；净利润7.49亿，同比下降63.43%，是红星美凯龙12年来交出的最差答卷。

面对业绩严重下滑，红星美凯龙在年报中只做了简单解释，称营收下滑是因为免租政策和总体经济波动影响所致。

然而在此前两年，公司营收已经大幅下滑，净利润分别为17.31亿、20.47亿，相比2017年至2019年下降超过一半。

家居及家具属于深度捆绑房地产的下游行业，业绩波动具有强跟随性。近年来房地产遇冷叠加疫情封控使以物业管理为主的家居行业业绩普遍不佳。2022年红星美凯龙自营商场出租率仅为85.2%，同比下滑6.2%。老对手居然之家同样业绩难看，2022年净利润17.2亿，相比2019年时下降一半。

除此之外，公司的957亿投资性房地产更是悬在头上的达摩克利斯之剑。投资性房地产采用公允价值计量，公司通过市场价格等信息对持有房产进行估值，与前期产生的估值差额计入公允价值变动收益。近年来房地产价格下跌导致公司公允价值变动收益严重下降，是利润下滑的主要原因。

相比于业绩下滑，债务危机更迫在眉睫。2022年红星美凯龙货币资金29.28亿，同比下降57.59%，一年内到期有息负债87.86亿。2021年、2022年公司速动比率分别为0.48、0.44；流动比率分别为0.49、0.45。

在公司流动性比较紧张的情况下，公司筹资现金流呈持续流出状态。2021年、2022年分别流出50.54亿、80.59亿，无疑对公司周转雪上加霜，急需资本性融资纾解债务压力。

房地产进入下滑期，轻资产转型过慢

回溯红星美凯龙发展之路，能够成为行业龙头，自持地产是重要原因。

红星美凯龙一直以自营业务为主，2022年自营业务占其总营收比例64.81%。其自营业务经营模式类似于重资产的万达广场，集中在一二线城市买地自建商场并出租。这样租持联动的好处是既可以获取租金，又能享受地产价格上涨带来的增值收益，还能通过抵押地产进行贷款融资。

红星美凯龙实控人车建新曾直言：“买地是企业绝对的命根子”，放诚如其所言，2013年至2019年期间（除2015年）房地产增值为红星美凯龙带来的利润每年都高达16亿至20亿，一度成为利润的半壁江山。

然而，成也地产，败也地产。如今随着房地产市场下滑，购地和自建商场大量吞噬公司现金流，债务压顶的红星美凯龙急需轻资产转型。2021年车建新又提出“轻资产、重运营、降杠杆”经营战略，向轻资产委管业务发力。

然而数据显示，红星美凯龙2020年至2022年委管商场数量分别为273家、278家、284家，营收自2019年起也在持续下滑，公司轻资产战略实施并不成功。

反观自营业务，2019年至2022年红星美凯龙自营商店数量分别为87家、92家、95家、94家持有自营商场面积分别为774万、803万、846万、837万平方米。可见在负债率高企的情况下，红星美凯龙并没有收缩自营业务降低企业负债。

值得注意的是，房地产行业自2020年开始进入衰退期，但红星美凯龙投资性房地产的公允价值收益还实现两年增长。2020年至2022年公司投资房地产公允价值变动分别为4.97亿、3.74亿、-0.7亿。

大河财立方记者致电红星美凯龙证券部，工作人员表示公司持有地产均位于一二线城市，地理位置较好，价格相对比较坚挺。

国资助力下如何扭转困局

红星美凯龙的债务危机主要源于实控人美凯龙集团。

2021年一季度惠誉将美凯龙集团长期外币发行人违约评级调整为负面，公司发行的境内债券随之下跌，“20美凯龙”、“18红星家具”一度跌至65元-75元。

债券大跌后，美凯龙集团随之处置资产降低负债回收现金。自2021年起，先后将7家物流公司23.12亿出售给远洋资本、将红星企发（美凯龙集团子公司）70%股权作价40亿出售给远洋集团、将美凯龙物业80%股权以近7亿出售给旭辉等。

经过多笔资产抛售，美凯龙集团2022年总负债由2020年1966亿下降至1147.36亿、总资产由2020年的2678.62亿下降至1724.7亿、负债率由2020年的73.41%下降至66.53%。

虽然负债有所下降，但公司仍未摆脱债务危机，2022年美凯龙控股账面现金44.1亿，一年内到期有息负债136.18亿。目前美凯龙集团股权质押部分跌破平仓线，借款融资渠道不畅，只能借助资本性融资和股份套现，此次建发股份62.86亿收购款到账后将有效解决目前的债务困境。

相对于美凯龙，建发股份无疑是庞然大物。2022年公司总资产6647.5亿，账面现金965.23亿，建发的入股无疑为市场提振信心。

那么建发股份入股后未来是否会对红星美凯龙或美凯龙集团提供财务资助？红星美凯龙证券部工作人员称上市公司层面财务资助目前未事实发生，所以不能预判。上市公司目前债务比较良性，现金流是可以正常应付负债。

对于轻资产战略发展问题，工作人员称委管业务大部分合作方都是地方性开发企业，由于疫情和行业调控影响所以地方开发商开发业务减少，导致公司营收下滑。对于自营业务，公司未来只会在已有的项目储备中做有限扩张，公司未来不会从拿地到自建做自营扩张，短期也不会处置现有卖场。

建发股份房地产业务营收1365亿，占比为16.39%，三道红线全绿，是少有的优质房地产公司。但数据显示，建发股份房地产业务毛利率已连续5年下降，从35.37%下降至14.64%。

对于建发股份入股后的经营安排及财务规划，大河财立方已向公司证券部发送采访函，截至发稿未收到回复。

由于红星控股债务违约，本次收购也存在一定失败隐患。

数据显示，红星控股质押红星美凯龙股份占其持股76.55%，已有部分跌破预警线及平仓线，部分质押现值已低于补充质押预警线。另外，红星控股及其实际控制人车建兴存在数额较大债务逾期及与经济纠纷有关的重大民事诉讼情形，目前红星控股被司法标记、冻结股份占其持股67.92%。

本次建发股份提交收购议案，仍需监管部门审批通过后才可交易，如果在交易之前红星控股持股被进一步限制，且无法在交割前解除限制，将可能存在无法过户的风险。

建发股份称，本次转让股份涉及控股股东变更需要取得相关债权人同意，交易各方正在积极协商。

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